شورای عالی انقلاب فرهنگی

هیأت حمایت از کرسی های نظریه پردازی، نقد و مناظره

«کرسی ترویجی»

پژوهشکده حقوقی شهر دانش برگزار میکند:

• ارائه‌کننده:

  دکتر هادی رحمانی (عضو هیأت علمی پژوهشکده حقوقی شهردانش)

• ناقدان:

ناقد نخست:دکتر فریده شعبانی /عضو هیأت علمی دانشگاه تهران «دانشکدگان فارابی»

ناقد دوم: دکتر مجتبی قاسمی /عضو هیأت علمی دانشگاه شهید بهشتی و دکترای اقتصاد گرایش تحلیل اقتصادی حقوق

ناقد سوم: دکتر مهدی آذرنژاد /دانش آموخته رشته حقوق بانکی و تأمین مالی بین المللی دانشگاه زوریخ و مدرس دانشگاه

• با حضور مهمان ویژه: آقای مجید پیره (دبیر کمیته تخصصی فقهی سازمان بورس و اوراق بهادار و دانشجوی دکتری بانکداری دانشگاه علامه طباطبایی)

• دبیرعلمی: دکتر شیما عطّار

• زمان برگزاری: یکشنبه 13 شهریور 1401 (ساعت 16)

• مکان برگزاری: پژوهشکده حقوقی شهر دانش

• گزارش نشست:

ایران کشوری است که دارای چندین میدان نفتی مشترک با همسایگان خود است، اما محدودیت‌های موجود در بازار ایران برای دستیابی به منابع مالی باعث شده این کشور از همسایگان خود در این زمینه عقب بماند و با توجه به ویژگی میادین مشترک نفت‌وگاز، بخشی از سرمایه ملی کشور از دست برود. در این اجلاسیه به دنبال پاسخ به این سؤالات هستیم که آیا می‌توان با انتشار اوراق سلف نفتی، جریان نقدی آتی پروژه‌های بالادستی صنعت نفت را به اوراق بهادار تبدیل کرد؟ و آیا می‌توان اوراق سلف نفتی را نوعی اوراق بهادار با پشتوانه دارایی به حساب آورد؟

• تعریف تبدیل دارایی به اوراق بهادار

در ابتدای این کرسی که در پژوهشکده حقوقی شهر دانش برگزار شد، دبیر علمیِ جلسه، دکتر شیما عطّار، از ارائه‌کننده، دکتر هادی رحمانی، درخواست کرد که ظرف مدت 20 دقیقه به بیان مطالب خود بپردازد. دکتر رحمانی بیان داشت: «تبدیل جریان نقدی آتی پروژه‌های بالادستی صنعت نفت با اصطلاحFuture Flow Securitization شناخته می‌شود؛ چون تبدیل دارایی به اوراق بهادار به مجموع معاملاتی گفته می‌شود که یکی از اقسام آن معاملات، تبدیل جریان نقدی آتی پروژه‌ها به اوراق بهادار است. هرچند یک‌سری از معاملات هم وجود دارد که در خصوص تبدیل جریان نقدی فعلی پروژه‌ها به اوراق بهادار است. به‌عنوان نمونه، در کشورهای دیگر در بیمارستان‌ها از این روش برای تأمین‌مالی بیمارستان استفاده می‌شود.»

وی در ادامه افزود: «در این بحث، اصطلاحاتی وجود دارد که باید شفاف شوند. ABS _ مخففAsset Backed Securities _ همان اوراق بهادار هستند و به فرایندی که این اوراق بهادار را ایجاد می‌کند، Securitization گفته می‌شود. پس ما دو اصطلاح داریم؛ یکی تبدیل دارایی به اوراق بهادار که ثمره این فرایند، اوراق بهادار با پشتوانه دارایی است. اوراق بهادار با پشتوانه دارایی می‌توانند به پشتوانه جریان نقدی فعلیِ پروژه یا به پشتوانه جریان نقدی آتی پروژه باشند. ما تخصصاً بر آن‌هایی تمرکز داریم که به پشتوانه جریان نقدی آتی پروژه صادر و منتشر می‌شوند. در این زمینه، ما در سال 1390 مصوباتی در کمیته فقهی سازمان بورس داشتیم. اشکالات و ابهاماتی در این مصوبات وجود داشت. در این مصوبه آمده بود که خریدوفروش گواهی‌های سلف نفتی در بازار ثانوی مصداق خریدوفروش مبیع سلف پیش از سررسید است که مشهور فقهای شیعه با آن مخالف بوده و آن را باطل می‌دانند. این مصوبه تأکید کرده که اگرچه این از نظر فقهی محل بحث و گفت‌وگوی علمی است، اما برای ابزارسازی نیاز به راهکاری مطابق فتوای مشهور وجود دارد.»

• آیا اوراق سلف پیش از سررسید قابل نقل‌وانتقال در بازار اوراق بهادار هستند؟

دکتر رحمانی در ادامه به تبیین ضرورت‌های پژوهشی براساس مصوبه مزبور پرداخت و گفت: «یکی از این ضرورت‌های پژوهشی این است که چه شیوه‌های جایگزینی برای معامله اوراق سلف در بازار ثانوی وجود دارد؟ یعنی وقتی ما نتوانیم مبیع سلف را پیش از سررسید بفروشیم، چه اتفاقی می‌افتد؟ وقتی نتوانیم مبیع سلف را پیش از سررسید بفروشیم، اوراق سلف که بر مبنای عقد سلف طراحی شده‌اند، پیش از سررسید قابل نقل‌وانتقال در بازار اوراق بهادار نیستند و اگر کسی این اوراق را خریداری کند، به‌نوعی در خرید خود زندانی می‌شود و این باعث می‌شود که شخص به خرید این اوراق رغبت نداشته باشد. در نتیجه، ما باید دنبال راهکاری باشیم که بشود این اوراق را در بازار ثانوی منتقل کرد و این اوراق قبل از رسیدن سررسیدشان منتقل شوند.»

• باید از پتانسیل مردم خودمان و نقدینگی موجود در بازار استفاده کنیم

این عضو هیأت‌علمی پژوهشکده حقوقی شهر دانش پس از تشریح مبانی قانونی که در نظام حقوقی ما اجازه انتشار اوراق سلف نفتی را می‌دهد، بیان داشت: «طراحی اوراق سلف نفتی که خیلی از اشخاص مخالف آن هستند، یکی از افتخارات سازمان بورس و نظام حقوقی ایران است که توانسته‌اند تا این حد بر مبنای یک عقد اسلامی، سازوکاری را که مطابق استانداردهای بین‌المللی است، طراحی کنند و ضروریات شرعی را هم رعایت کنند. ما الان در دوران تحریم‌های بین‌المللی هستیم، سرمایه‌گذاری‌های بین‌المللی برای توسعه میادین نفتی وجود ندارد و حتی اگر برجام هم به نتیجه برسد، ممکن است سال‌ها طول بکشد که شرکت‌های خارجی در بخش صنعت نفت ما سرمایه‌گذاری کنند. چاره چیست؟ یا باید بانک‌ها بیایند وام‌های سندیکایی تخصیص بدهند که به بودجه‌های کلانی برای توسعه میادین نفتی نیاز دارد و وام‌های سندیکایی پاسخ‌گوی این امر نیستند یا باید از پتانسیل مردم خودمان و نقدینگی موجود در بازار استفاده کنیم؛ به این نحو که برای مردم این انگیزه را ایجاد کنیم که وجوه نقد خود را در بخش نفت سرمایه‌گذاری کنند تا هم بخش نفت را توسعه بدهیم و هم مانع خروج این ارزش‌افزوده از کشور بشویم.»

• شرایط نوسانیِ بازار نفت

وی در ادامه افزود: «با توجه به شرایط نوسانیِ بازار نفت، دو نوع ریسک کلی در مورد قرارداد سلف وجود دارد که محل توجه هستند؛ یکی ریسک عدم‌افزایش قیمت نفت به حد مطلوب که متوجه خریداران اوراق سلف است. اگر خریدار اوراق سلف تردید کند که مثلاً ظرف سه سال آینده که سررسید این اوراق است، نفت به این قیمت که من انتظار دارم خواهد رسید یا خیر، رغبتی نخواهم داشت که اوراق سلف را خریداری کنم. یک ریسک دیگر هم این است که قیمت نفت از آنچه من انتظار دارم، خیلی بیش‌تر شود. در این صورت، شرکت ملی نفت ایران ضرر می‌کند. ما در نظام خودمان قرارداد اختیار معامله را داریم. اختیار معامله اشکال شرعی ندارد و در حقوق ما، یک قرارداد صحیح است. زمانی که اوراق سلف مبادله می‌شود، خریدار در ضمن خرید اوراق سلف یک قرارداد اختیار فروش مثلاً به قیمت 140 دلار را به‌صورت شرط ضمن عقد خریداری می‌کند؛ یعنی اگر در سررسید قیمت نفت بشکه‌ای 140 دلار کم‌تر بود، خریدار این اوراق می‌تواند نفت خود را به بشکه‌ای 140 دلار به شرکت ملی نفت ایران بفروشد و پول خود را بگیرد. در اینجا، ریسک پوشش داده می‌شود و این، رغبت ایجاد می‌کند. هم‌زمان ممکن است شرکت ملی نفت ایران بگوید اگر قیمت نفت بیش‌تر از 160 دلار شود، من ضرر می‌کنم؛ بنابراین، یک اختیار خرید از خریدار می‌گیرد که اگر قیمت نفت بیش‌تر از 160 دلار بود، بتواند به همان 160 دلار آن را بخرد.»

• مشکل بازار ثانوی اوراق سلف نفتی قابل‌‌‌حل است

دکتر رحمانی در ادامه بیان داشت: «ما اوراق بهادار با پشتوانه دارایی را با اوراق سلف نفتی تطبیق دادیم. به این نتیجه رسیدیم که اولاً مشکل بازار ثانوی اوراق سلف نفتی قابل حل است؛ یا با قول به وصف تجریدی که بگوییم این‌ها وصف تجریدی دارند و دستورالعمل توثیق اوراق بهادار را پشتوانه کلاممان بدانیم، یا با قول ترکیب سلف موازی و حواله که بگوییم ترکیبی از عقود اسلامی این عمل را توجیه می‌کنند. مسئله بعد این است که آیا اوراق سلف نفتی جزو اوراق بهادار با پشتوانه دارایی هستند یا اوراق بهادار مبتنی بر دارایی؟ اوراق سلف نفتی، جزو اوراق بهادار با پشتوانه دارایی محسوب می‌شوند و این امر، اوراق سلف نفتی را به اوراق بهادار با پشتوانه دارایی یا ABS نزدیک می‌کند. نکته دیگر این است که می‌شود فرایند ارتقای اعتبار اوراق سلف نفتی را با استفاده از تغییر حدود اختیار معامله تغییر داد. این موضوع باعث می‌شود که محبوبیت این اوراق در بازار افزایش پیدا کند و مردم بیش‌تر به خرید این اوراق تمایل نشان دهند. نکته بعدی این است که ساختار حقوقی نهاد واسط از نظر قواعد تأمین‌مالی بین‌المللی مشکل دارد و باید این نهاد به‌صورت مصون از ورشکستگی تشکیل شود تا ما بتوانیم ابهامات و چالش‌های موجود در مسیر اوراق سلف نفتی را برداریم و از بین ببریم.»

• از مشخصه‌های اصلی Asset Back منتفع‌‌‌‌‌‌شدن دارنده ورقه روی نوسانات بازار است

در ادامه آقای مجید پیره به‌‌‌‌عنوان مهمان ویژه جلسه اظهار داشت: «استفاده از اوراق سلف نفتی اولین بار در کشور بحرین مورد استفاده قرار گرفت و پس از آن از اوایل دهه نود نیز در کشور ما، شرکت‌ها اجازه یافتند با استفاده از انتشار اوراق سلف، اقدام به تأمین‌مالی کنند. پس از آن طبق گزارش‌ها تقریباً 90 تا 95 درصد انتشار اوراق سلف در بازار سرمایه محقق شد؛ بااین‌حال در شرایط فعلی انتشار اوراق سلف در بازار سرمایه اسلامی بومی ایران کاهش یافته است. ما در کمیته فقهی سازمان بورس این مجوز را به شرکت‌ها دادیم که ورقه سلف خود را منتشر کرده و دارایی‌هایشان در قالب بیع سلف به فروش برسانند و در سررسید هم دارنده ورقه از محل قیمت خود دارایی پایه، منتفع شود؛ بااین‌حال باید توجه داشت این‌ها به پشتوانه دارایی و Asset Back هستند، نه Asset Base. یکی از مشخصه‌های اصلی Asset Back این است که دارنده ورقه روی نوسانات بازار منتفع شود. متأسفانه بازار سرمایه ایران در عادات سرمایه‌ای خود تمایل به بازار بدهی دارد. ذائقه بازار، صندوق‌ها و حتی مشاوره‌هایی که به شرکت‌ها داده می‌شود، بر پایه تمایل به بازار بدهی‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌محور است، اما چرا ما باید در بازار سرمایه ایران در هر ورقه‌ای غیر از ورقه سهام به سمت Asset Base برویم؟ این اختیار معامله یک‌‌‌‌‌جا سلیقه سرمایه‌گذار را از Asset Back به Asset Base سوق می‌دهد و سنگ بنای کجی است که اگر استمرار یابد، شاید از مسیر خود منحرف شود. اختیار معامله مقداری فضای سلف را از اساس خود دور کرده است. این ورقه مبتنی‌‌‌‌بر Asset Back بوده و به سمت Asset Base سوق داده شده است.»

• بانی دارایی مرغوب خود را در بازار عرضه می‌کند تا برای سرمایه‌گذار جذابیت ایجاد کند

دکتر مهدی آذرنژاد با تأکید بر اینکه اوراق سلف مربوط به درآمد فعلی و آتی است، بیان داشت: «با توجه به اینکه فعالیت شرکت نفتی چیست، از شرکتی که دارای منابع است تا شبکه توزیع در این فرآیند درگیر می‌شوند. این پروسه ممکن است در سررسید(های) مشخص اثر خود را نشان دهد. ریسک اعتباری یکی از ریسک‌های رایج در بازارها است که این اوراق باعث می‌شود ریسک از بانی جدا شده و مالکیت به یک SPV منتقل شود. طبق فصل سوم قانون مدنی هلند، انتقال باید واقعی باشد. در غیر این صورت، باطل خواهد بود. اشاره خوبی به بحث مصونیت از ورشکستگی صورت گرفت. به موجب فصل یازدهم قانون ورشکستگی ایالات‌متحده اگر شرکتی در معرض ورشکستگی قرار گیرد، دادگاه این اجازه را دارد که فرصتی در اختیار شرکت قرار دهد تا با بازسازی ساختار خود، بتواند بدهی‌ها را پرداخت کند. در این شرایط حتی اگر وام‌ها سررسید شده باشند، طلبکاران می‌توانند از آن محل طلب خود را استیفا کنند. در این حالت فرصتی در اختیار شرکت قرار می‌گیرد تا خود را از ورشکستگی نجات دهد. وقتی انتقال واقعی صورت می‌گیرد، عملاً دارایی منفک می‌شود و این امر باعث می‌شود شرکت بانی نتواند فعالیت خود را به‌‌‌‌درستی انجام دهد.»

• ترازنامه بسیاری از شرکت‌ها مشکل دارد

وی در ادامه افزود: «Securitization دو ویژگی برای بانی دارد. اول اینکه درآمد بانی را سریع‌تر به یک منبع مالی می‌رساند. علاوه‌براین هزینه معاملاتی و تأمین‌مالی را کاهش می‌دهد. این امر برای جایی خوب است که بانی به بازار و سرمایه دسترسی ندارد. Securitization برای مؤسساتی که رتبه‌بندی پایینی دارند و یا فاقد رتبه‌بندی هستند می‌تواند خوب باشد. چون این مؤسسات دارایی‌های مطلوب خود را جدا کرده و در قالب اوراق بهادار در بازار عرضه می‌کنند. چنین ساختاری در کشور ما که به منابع دسترسی ندارد می‌تواند به عنوان یک استراتژی از سوی شرکت‌ها مورد استفاده قرار گیرد. علاوه‌براین بسیاری از شرکت‌ها که ترازنامه‌هایشان مشکل دارد از این طریق دارایی‌های خود را وارد این فرآیند می‌کنند تا پاسخگوی الزامات قانونی باشند. هم هزینه کمتری دارد و هم وضعیت ترازنامه‌شان بهبود می‌یابد. البته این امر هم‌زمان برای اعتبار شرکت بانی اثر منفی خواهد داشت.»

• در بازار ایران، نوسان قاعده بازی را مشخص می‌کند

دکتر مجتبی قاسمی، دیگر منتقد این اجلاسیه، با اشاره به ویژگی‌های یک اقتصاد اظهار داشت: «یک اقتصاد را معمولاً با متغیرهای کلان اقتصادی می‌شناسند. طبق همین متغیرها، نوسان در اقتصاد ایران بسیار زیاد است و ما تقریباً در اقتصادی زیست می‌کنیم که نوسان، قاعده بازی را مشخص می‌کند. در چنین اتمسفری، ابزار مشتقه نفتی باید مورد بررسی قرار گیرد. مبنای نفت ما به وضعیت بازارهای جهانی برمی‌گردد. ما بیشتر تحت‌تأثیر این بازارها هستیم تا آنکه بر این بازارها اثر بگذاریم. علاوه‌براین، باید توجه داشت من به‌‌‌عنوان یک کنش‌گر اقتصادی، می‌خواهم پولم را در جایی سرمایه‌گذاری کنم که بیشترین بازگشت را برای من در پی داشته باشد. بازه‌های زمانی چهارساله در وضعیت اقتصادی ایران که طی گزارش‌های رسمی، در مدت تقریبی پنج‌ساله، قیمت ملک بیست برابر می‌شود، زمان بسیار طولانی است. لذا اوراق در ایران دارای رقبای سنتی جدی هستند و ممکن است حتی اگر موانع قانونی مرتفع شود، باز هم منِ کنش‌گر اقتصادی حاضر به خرید آن نباشم.»

• حیات و ممات سفته‌‌‌بازها به نوسان بازار گره خورده

وی در ادامه افزود: «در این چهار سال با این پول می‌توان خیلی کارها کرد؛ البته برای حل این مشکل می‌توان زمان سررسید را کوتاه کرد، اما این هم ریسک‌های خود را دارد و باعث می‌شود ریسک شرکت ملی نفت افزایش پیدا کند. هم‌چنین باید توجه داشت حکمرانی اقتصادی در کشور ما به نحوی بوده که بازارها نوسان داشته باشند و از دل این نوسان‌ها، سفته‌بازها سود کنند. اتمسفر فعلی کشور ما ایده‌آل سفته‌بازها است که حیات و مماتشان به این نوسان گره خورده است؛ کاملاً برعکس تولیدکنندگان که دنبال آرامش بازار هستند، سفته‌بازها از نوسان سود می‌برند. لذا حتی اگر موانع قانونی نیز رفع شود، شاید در این وضعیت اقتصادی، این اوراق برای کنش‌‌گران اقتصادی چندان جذابیت نداشته باشد.»

• بازار شفافی در حوزه YTM نداریم

آقای پیره در بخش دیگری از سخنان خود اظهار داشت: «این اوراق معمولاً در سررسیدهای دو و سه‌ساله عرضه می‌شوند. مهم‌ترین ویژگی بین اوراق سلف و اجاره، نرخ سود میان‌مدت است. در اوراق اجاره در مقاطع زمانی دو یا سه ماه، سود میان‌دوره‌ای وجود دارد که در اوراق سلف چنین نیست. نرخ اختیار خرید و فروش در اوراق سلف باید به نحوی طراحی شود که یک نرخ سود معینه اسمی داشته باشیم؛ اما این به معنای نرخ بازدهی عملی و واقعی اوراق نیست. در حال حاضر بازدهی واقعی اوراق به دلیل عدم وجود قراردادهای مشتقه اوراق بدهی با ساز و کارهای مذاکره‌ای مشخص می‌شود و چون ما بازارهای مشتقه مان در حوزه ابزارهای تأمین‌مالی را توسعه نداده‌ایم در حال حاضر مشتقات ما بر روی کالا بوده و روی برگه تأمین‌مالی نیست. به همین علت بازار شفافی در حوزه YTM نداریم.»

• باید شکل انتشار اوراق سلف را به سمت دیگری برد که ریسک مردم پوشش داده شود

در قسمت دوم این اجلاسیه، دبیر علمی از دکتر رحمانی درخواست کرد که مطالب خود را تکمیل کند. دکتر رحمانی بیان داشت: «آقای پیره با تجربیات گران‌بهایی که دارند، فرمودند که ما در انتشار اوراق سلف اصلاً SPV نداریم. از نظر معیارها و استانداردهای بین‌المللی، اولین چیزی که تجربیات ناموفق انتشار اوراق سلف را زیر سؤال می‌برد، این است. شرکت ملی نفت ایران یک شرکت قوی است و ریسک ورشکستگی آن پایین است. فرض کنیم که اگر یک شرکت اوراق سلف میلگرد منتشر کند، اگر SPV نباشد، اموال این شرکت باید به یک نهاد واسط با یک معامله معتبر منتقل شود. اگر نشود، پشتوانه این اوراق برای اشخاصی که این‌ها را می‌خرند، چه خواهد بود؟ این‌که SPV نداریم، ایراد اول است که باید روشن شود و اگر واقعاً نداریم، باید شکل انتشار اوراق سلف را به سمت دیگری برد که ریسک مردم پوشش داده شود. نکته بعد این است که الان ما بحثی تحت‌عنوان مدیریت ریسک با استفاده از هوش مصنوعی داریم. حال، این کجا کاربرد دارد؟ زمانی که امیدنامه برای طرح تنظیم می‌شود، حدود اختیار معامله تعیین می‌شود. این حدود اختیار معامله را هوش مصنوعی می‌تواند با استفاده از یک‌سری شاخص‌های اقتصادی تعیین کند که رغبت مردم به اوراق با استفاده از این شاخص‌های اقتصادی بیش‌تر شود.»

• محدودیت در دسترسی به منابع مالی

در بخش دوم دکتر آذرنژاد با تأکید بر اینکه این روش یکی از طرق تأمین‌مالی است و نباید آن را محدود به وضعیت و دوره فعلی دانست، گفت: «این روشی است که جواب داده است و روش تأمین‌مالی مناسبی هم محسوب می‌شود. بد نیست اشاره کنم که آن نهاد واسط نیز می‌تواند ریسک اعتباری این فرآیند را پوشش دهد؛ لذا اگر بانی نتواند در سررسیدها پرداخت انجام دهد، باید به این امر توجه بیشتری کرد. هم‌چنین باید توجه داشت حتی اگر در آینده توافقی هم برای کشور در زمینه برجام صورت بگیرد، باز هم ما تا مدتی در دسترسی به منابع مالی دچار مشکل خواهیم بود.»

• افزایش جذابیت در طراحی اوراق سلف نفتی

دکتر قاسمی در بخش دیگری از صحبت‌های خود با تأکید بر ایجاد جذابیت در طراحی اوراق سلف نفتی اظهار داشت: «این اوراق باید به نحوی طراحی شوند که برای کنش‌گر اقتصادی و سرمایه‌گذار جذاب باشند. به همین جهت اگر سازوکارهای حقوقی فراهم شود، آن وقت بحث‌های قیمت‌گذاری و ایجاد جذابیت برای سرمایه‌گذار ایرانی می‌ماند. گستردگی بازارهای سرمایه به کمک سرمایه‌گذار آمده است و باعث می‌شود نوسانات بازار گرفته شود و به سمت ثبات حرکت کنیم. نفت مزیت نسبی کشور ما است و باید به نحوی از این اوراق در این بازار استفاده کرد که سرمایه‌گذار مایل به مشارکت در آن باشد.»

• مبیع سلف یک مال کلی است و معامله مال کلی ممنوع نیست

دکتر رحمانی در ادامه، در مقام جمع‌بندی مطالب خود چنین گفت: «دکتر قاسمی خیلی دقیق به این بحث پرداختند که مطالعه شاخص‌ها و نوسانات اقتصادی چه تأثیری بر تصمیم‌گیری در خصوص موضوع دارد. البته دکتر آذرنژاد هم فرمودند که ما نباید شیوه‌های تأمین‌مالی را به اقتضائات زمان و مکان گره بزنیم و این هم جای بحث دارد. در جمع بین این دو نظر بهتر است بگوییم در امیدنامه‌ای که برای طرح تهیه می‌شود، ما حداکثر مصلحت‌ها و پیش‌بینی‌ها را رعایت کنیم؛ یعنی امیدنامه آن‌گونه با نظارت اقتصاددانان و استفاده از تکنولوژی‌های روز به‌صورت هوشمندانه تنظیم شود که خطرات موضوع تا حد ممکن پوشش داده شود و اگر به این نتیجه رسیدیم که ریسک‌ها پوشش قابل‌قبولی دارد، تصمیم به انتشار اوراق گرفت. در خصوص بحث نهاد واسط که آقای پیره فرمودند، بله؛ درست است، مبیع سلف یک مال کلی است، ولی معامله مال کلی ممنوع نیست و وجود دارد که فقها از آن به‌عنوان دین غیرمستقر یا مال غیرمستقر یا مالکیت غیرمستقر یاد می‌کنند. به نظر می‌رسد که بحث انتشار اوراق سلف نفتی در کشور ما به علت گره خوردن آن به بحث جبران کسری بودجه با آسیب مواجه شده است؛ یعنی دولتمردان می‌خواهند برای جبران کسری بودجه از آن استفاده کنند، ولی فایده اصلی این اوراق تأمین‌مالی بخش بالادستی صنعت نفت است. با توجه به جمیع مباحث، انتشار اوراق سلف نفتی اگر در روند آن شاخص‌های اقتصادی و محاسبات دقیق رعایت شود، می‌تواند مفید باشد.»

کلمات کلیدی: اوراق سلف نفتی، بازار سرمایه، بازار ثانویه، سرمایه‌گذاری، مشتقه، نوسان، سفته‌بازی، اوراق بهادار، جریان نقدی آتی پروژه‌، جریان نقدی فعلی پروژه‌، Securitization، Asset Back، Asset Base، صکوک